（一） 什么是债券
债券（Bond）是一种表明债权债务关系的凭证，持券者有按约定的条件（如面值、利率和偿还期等）向发行人取得利息和到期收回本金的权利。持券者是债权人，发债者（如国家、地方政府、公司或金融机构）是债务人。
1. 债券的基本要素
1） 票面价值（Face value）或本金（Principal）
面值是指债券票面上所标明的价值，它代表了发行人的债务和持有人的债权。面值确定了债券到期时发行人必须向持有人偿还的金额，该金额通常被称为本金（Principal）。债券的面值包括计价币种和面额两个内容。如美国中长期国债的面值一般为1000美元，我国国债的面值一般为100元。
2） 利息（Interest or coupon）或息票率（Coupon rate）
某债券每次支付的利息由息票（Coupon）或息票率（Coupon Rate）确定。息票是指债券每年支付的利息额，息票率则是指息票与面值的比率
息票率为0的债券被称为零息债券（Zero-Coupon Bonds）
例如：对于面值为100元、息票率为8%、每半年付息1次的债券，它的息票或年利息额为8元，因此，半年的利息额为4元。
3） 偿还期限（Term to maturity）或到期日（Maturity date）
债券在发行时，一般要规定债券的到期日（Maturity Date）债券的到期日是指债券偿还本金的日期
债券的偿还期（Term to Maturity）是指从债券发行之日起至清偿本息之日止的时间，而债券剩余偿还期是指发行一段时间之后的债券距离到期日剩余的时间长度。
2. 债券的特征
1） 返还性。债务人有义务按规定的偿还期限向债权人支付利息并偿还本金。这与股票的非返还性形成了鲜明对比
2） 流动性。债券大多可在二级市场上流通。债券的流动性一般要比银行存款高
3） 安全性。债券的安全性受价格下跌和违约风险影响。一般来说，具有高流动性的债券其安全性也较高。国债和政府债有国家和地方政府的信誉担保，一般不存在信用（违约）风险，安全性最高，公司债券的安全性较低，但由于债券发行时有一套严格的资信审查制度并须发行人提供担保或抵押，因此公司债券的安全性也不会太低。
4） 收益性。债券的收益率通常比银行存款高，且比股票的收益率要稳定。
债券的返还性、流动性、安全性与收益性之间存在着一定的转换关系。如果某种债券流动性强，安全性高，在市场上供不应求，价格会上涨，其收益率也就随之降低；反之，如果某种债券风险大，流动性差，供过于求，价格必然下降，其收益率随之上升。
3. 债券的分类
1） 按发行主体不同，债券分为政府债券、政府机构债券、市政债券、公司债券等
2） 按付息方式不同，债券分为零息债券、附息债券
3） 根据票面利率是否浮动，债券分为固定利率债券、浮动利率债券
4） 按期限长短，债券分为短期债券、中期债券和长期债券。
（二） 债券市场
按层次划分，债券市场分为发行市场与流通市场
按交易场所划分，债券市场分为场内交易市场与场外交易市场
按照交易品种划分，债券市场分为国债市场、公司债市场等
1. 国债
1） 短期国债（T-Bills）：又被称为国库券，期限在1年或1年以下的国债
2） 中期国债（Treasury Notes）：期限在1年以上、10年以下的国债
3） 长期国债（Treasury Bonds）：期限在10年以上的国债
2. 国库券
国库券是一种流动性非常强的金融工具。国库券具有很强的变现能力，交易成本很低，风险很小
国库券的期限一般为3个月、4个月、6个月或12个月
国库券一般按贴现方式折价发行，是一种贴现证券。投资者按抵于面值的折价购买，在到期日政府以债券面值向投资者兑付，购买价与面值之差就是投资者持有国库券到期的所得收益。
1） 贴现收益率（Discount Yield）：贴现收益与票面价值的比率按单利法则
2） 有效年收益率（Effective Annual Rate of Return）：贴现收益与发行价按复利法则
3） 等价收益率（Equivalent yield）：贴现收益与发行价按单利法则
4） 国库券价格
国库券行情表不直接显示国库券的价格，出价和要价都是以相应的贴现收益率来反映的，要价收益率实际上是与要价相对应的等价收益率。如果知道贴现收益率，就可以倒推出国库券的市场价格：P=100-100*Rdy*n/360。要价是交易商卖出价，出价是买入价，所以交易商的要价大于出价。价格越高收益率越低，所以行情表上的要价收益率小于出价收益率
3. 中长期国债
1） 概念：中长期国债包括国库票据与狭义国库债券，它们属于资本市场金融工具。中长期国债一般是息票债券。在美国，中期国债或国库票据的期限一般为2年、3年、5年或10年。长期国债或狭义国库债券的期限一般为20年或30年。在美国，中长期国债基本上都以1000美元的面值发行，每半年付息1次，到期偿还本金。我国中长期国债面值100元，每年付息1次，到期偿还本金。在美国，中长期国债的利息收入正常缴纳联邦收入税，但是部分州和地方可以豁免收入税。在我国， 国债免收利息税，而存款利息收入税率为5%.
2） 中长期中债行情表
在该行情表上，各栏依次列出了息票率、到期时间、出价、要价、价格变化率、要价收益率等相关信息。中长期国债的出价和要价以面值的百分比表示，而且后两位数字表示百分之一的1/32。例如：99：16表示价格为债券面值的99%+1%*16/32=99.5%，如果面值为1000美元，那么价格为995美元。
3） 通货膨胀保护国债
它是指以每年的通货膨胀率调整投资者的收益以保护投资者不会因为通货膨胀而遭受损失的中长期国债。收益调整过程如下：道德根据上一年的通货膨胀率水平调整国债面值，而且，每年调整的国债面值以前一年调整的国债面值为基数，然后在下一年以调整之后的国债面值计算投资者的利息收入，最后在到期时，按调整之后的国债面值兑付给投资者。
4） 案例：简单一一对应
4. 政府机构债券
政府机构债券是指某些政府机构为了筹措资金而发行的债券。在美国，许多政府机构发行债券，例如：联邦住房贷款银行、住房贷款抵押公司、联邦农业信贷体系、小企业管理局、学生贷款市场协会、全国抵押贷款协会等。政府机构债券与国库债券很相似，但是，这些债券不是财政部门的债务，财政部门不负责偿还。我国不允许政府机构发债。
5. 市政债券
1） 概念
市政债券是由州或地方政府发行的债券。在多数国家，地方政府可以发行债券。在美国，市政债券的发行单位为5000美元，大约40%的市政债券由个人投资者直接持有。市政文债券主要是短期抵税票据，它是州或地方政府在实际收到税款之前为了融通资金而发行的票据。此外，还有一些长期市政债券，最长期限达30年，筹措的资金一般用于特定的大型项目。在美国，市政债券不仅可以免缴联邦收入税，而且部分市政债券对于本辖区居民还可以豁免州和地方收入税。
2） 应税等价收益率
通常，人们把与免税债券收益率相对应的纳税之前的收益率即应税收益率称之为应税等价收益率（equivalent taxable yield）,用公式表示为：Rety=Rtfy/(1-t)。其中，Rety表示应税等价收益率，Rtfy表示免税收益率，t表示适用边际税率
3） 案例。把免税债券收益率按上式转换成应税等价收益率，与纳税债券收益率比较，选择较高的进行投资。
6. 公司债券
1） 概念：公司债券是公司为筹集资金而发行的债权债务凭证。公司债券的持有者是公司的债权人，而不是公司的所有者，这是与股票持有者的最大区别。债券持有者有按约定条件从公司取得利息和到期收回本金的权利。债券的求偿次序要先于股票，不管公司业绩如何都应先于股票偿还其利息和本金，否则将在相庆破产法的裁决下寻求解决，因而其风险小于股票，但比政府债券高。
2） 分类
按抵押担保状况可分为：
-信用债券、抵押债券
-担保信托债券、设备信托证
按内容选择权或期权可分为
-可赎回债券、偿还基金债券
-可转换债券、带认股权证的债券
（三） 我国债券市场
我国债券市场从1981年恢复发行国债开始至今，经历了曲折的探索阶段和快速的发展阶段。目前，我国债券市场形成了银行间债券市场、交易所债券市场和商业银行债券柜台市场三个子市场
1. 我国债券市场体系
| 市场类型 | 场内交易市场 | 场外交易市场 | |
| 托管机构：中央结算公司（总托管人） | 中证登公司 （分托管人） | 国有商业银行 （二级托管人） | |
| 交易场所 | 交易所债券市场 | 商业银行柜台债券市场 | 银行间债券市场 |
| 交易价格形成方式 | 竞价撮合 | 双边报价 | 询价谈判 |
| 市场参与者 | 非银行机构个人 | 个人投资者非金融机构 | 各类机构投资者 |
1） 银行间债券市场
银行间债券市场是我国债券市场的主体
该市场参与者是各类机构投资者
该市场属于大宗交易市场（批发市场），实行双边谈判成交，逐笔结算
2） 交易所债券市场
交易所债券市场是我国债券市场的重要部分
该市场参与者是除银行以外的各类社会投资者
该市场属于集中撮合交易的零售市场，实行净额结算
3） 商业银行债券柜台市场
商业银行债券柜台市场是银行间债券市场的延伸，属于零售市场
该市场参与者是个人投资者和非金融机构
该市场实行双边报价
2. 我国债券的主要类型
1） 政府债券（主要是国债）
我国国债的发行人为中国财政部
主要品种有记账式国债和储蓄国债。其中，储蓄国债分为传统凭证式国债和电子凭证式国债
我国发行的大多数凭证式国债是通过商业银行柜台发行
2） 中央银行债
中央银行债，即央行票据
其发行人为中国人民银行
期限从3个月至3年，以1年期以下的短期票据为主
3） 金融债券
金融债券是银行和非银行金融机构为筹集资金而发行的债权债务凭证。在欧美国家，金融债券的发行、流通和转让均被纳入公司债券的范畴管理
金融债券包括政策性金融债、商业银行债券、特种金融债券、非银行金融机构债券、证券公司债、证券公司短期融资券
其中，商业银行债，包括商业银行次级债券和商业银行普通债
4） 企业债券
包括中央企业债券和地方企业债券
5） 公司债券
指公司依照法定程序发行、约定在一年以上期限内还本付息的有价证券
发行公司债券，应当由保荐人保荐，并向中国证监会申报
6） 短期融资券
短期融资券，是指中国境内具有法人资格的非金融企业发行的短期融资券
证券公司短期融资券不属于本类，计入非银行金融债
二、 债券定价与债券收益率
（一） 债券定价
债券的价格理论上是债券未来现金流的现值之和
债券投资者在未来有权获得两类现金流：
一是在债券存续期内定期获得的利息收入
二是债券在到期时偿还的本金
债券价值=息票利息值的现值+票面值的现值
如果令到期日为T，贴现率为y，债券价值则为：
债券的价值由四个因素决定：到期日、息票利息、在值和贴现率
1. 贴现率与必要回报率
1） 债券的贴现率是债券投资者要求获得的必要回报率，它是一种机会成本，即投资者在相同期限、相同信用品质和相同风险程度的类似投资中应该赚取的收益
2） 一般地债券投资者的必要回报率由实际无风险收益率、预期通货膨胀率和债券的风险溢价三个部分构成，用公式表示为：
3） 债券的风险溢价主要体现了信用风险或违约风险、流动性风险和赎回风险，而无风险收益率则考虑了利率风险和购买力风险。
4） 一般地，时期不同，现金流适用的贴现率也应该不同。但是，为简化问题，我们通常假设所有期限的现金流适用同样的贴现率
2. 收益率差额
相同期限、相同息票率、不同信用级别债券的收益率之间存在的差额通常被称为收益率差额（Yield Spreads）
3. 影响利率的因素
通胀率（同向）；货币供给变化（反向）；政府预算赤字（同向）；经济周期（同向）；中央银行的政策；国外主要市场利率水平（同向）p123
4. 零息债券定价：P=FV/(1+y)T
5. 永续债券定价：P=C/y无穷等比数列求和公式
6. 一般债券定价-每年复利
=C*PVIFA(T，y)+FV*PVIF(T，y)
7. 一般债券定价-半年复利
（二） 债券的价格
债券的价格是由面值、息票率、偿还期和市场利率等因素共同决定的
一般地，在其他因素不变时，
债券的面值越大，债券的价格越高
息票率越高，债券的价格越高
市场利率越高，债券的价格越低
偿还期与债券价格之间的关系略微复杂，它依赖于息票率与市场利率的大小关系
当市场利率大于息票率时，债券的偿还期越长，债券的价格越低
反之，当市场利率小于息票率时，债券的偿还期越长，债券的价格越高
1. 债券价格与市场利率的关系
2. 债券利率敏感性与期限关系
债券期限越长对利率变化越敏感
3. 债券价格与期限的关系
如果市场利率高于息票率，债券价格将低于面值，称为折价债券(discount bonds)。如果市场利率低于息票率，债券价格将高于面值，称为溢价债券(premium bonds)。如果相等，则等于面值，就是平价债券(par bonds)。
4. 债券价格的时间轨迹
1） 对于折价发行的债券，由于息票率低于市场利率，因此，利息收入对于债券价格的影响处于次要地位，本金对于债券价格的影响处于主要地位，该债券的价格将随时间的推移不断上涨，最后在到期日时收敛于面值
2） 对于溢价发行的债券，由于息票率高于市场利率，因此，利息收入对于债券价格的影响处于主要地位，本金对于债券价格的影响处于次要地位，该债券的价格将随时间的推移不断下降，最后在到期日时也收敛于面值。
（三） 债券收益率
1. 债券的当期收益率
当期收益率是指债券的每年利息收入与其当前市场价格的比率，用公式表示为：yc=C/P
2. 债券的到期收益率
到期收益率描述的是现在买进，持有到到期日这段时间债券提供的平均回报率。它是在投资者持有债券到期的前提下，使债券各个现金流的净现值等于0的贴现率
到期收益率类似于投资决策里的内部收益率（internal rate of return）
案例：半年付息的要在公式里除以2
3. 持有期收益率
它描述的是现在买进，持有到一个较长时间，然后以某个价格卖出债券，在整个持有期，该债券所提供的平均回报率。它是使投资者在持有债券期间获得的各个现金流的净现值等于0的贴现率。相当于把到期收益率最后一期得到的面值改为债券转手时的卖出价，进行计算。
4. 债券的可赎回性
1） 债券的可赎回性是指债券发行人在到期之前可以提前赎回债券的特性。债券的可赎回性对债券发行人有利，对债券投资者不利。
2） 当市场利率下跌时，债券可赎回性增加
3） 按照是否可以赎回，债券基本上分为三类：
自由赎回债券
不可赎回债券
延迟赎回债券
4） 债券发行人在赎回债券时向持有人支付的总金额，被称之为赎回价格(Call Price)。
5） 赎回收益率
是指投资者从购买债券到债券被发行人提前赎回这段时期所获得的收益率。最后一期换成赎回价折算成现值。
三、 债券风险与利率风险结构
（一） 违约风险和债券评级
1. 债券的违约风险是指发行者不能履行合约，无法按期还本付息，违约风险也叫信用风险。
2. 政府债券不存在违约风险问题，而公司债券的违约风险比政府债券高，因此，投资者需要较高的利率作为补偿。
3. 债券违约风险的测定由信用评级机构负责，在美国，主要的信用评级机构有：穆迪公司、标准普尔公司、惠誉公司和达夫与费尔普斯公司四家评级机构。
4. 这些机构对公司债券和市政债券进行信用评级。它们用字母等级表示所发行债券的安全性。
（二） 利率的风险结构
1. 债券的级别越低，违约风险越高，因而到期收益往往也越大。
2. 实证结果表明，债券的级别越低，平均回报率越高，标准差越大。
3. 评级是为了确定债券的违约溢价，这是确定公司俩，市政债券必要回报率的一个重要步骤。
四、 利率期限结构
（一） 概念
1. 风险相同的证券的利率或收益率与期限之间的关系，一般被称为利率期限结构（Term Structure of Interest Rate）。
2. 收益率与期限的关系可以用几何图形来描绘出来，所描绘出来的曲线被称为收益率曲线（Yield Curve）。
3. 所谓收益率曲线是指在给定某个时点上，各种期限的债券的收益率与其期限之间关系的曲线。
4. 特定的收益率曲线仅仅存在于一个非常短的时间里。随着时间的推移，收益率曲线的形状和位置将发生变化。
5. 收益率曲线的类型
曲线1是向下倾斜的收益率曲线，这种情况偶尔出现，它主要发生在短期利率高于长期利率的时期。比如通胀期，短期利率提高，债券价格降低，收益率高。
曲线2是向上倾斜的收益率曲线，它表明随着债券期限提高，债券的收益率也将提高，这是最常见的收益率曲线。因为期限较长，风险更大。
此外，还有水平的和驼峰型的收益率曲线。
（二） 创建收益率曲线
首先，给定国债行情表之后，你可以从中挑选出是剩余期限为3个月、1年、2年、3年、5年、7年、10年、20年以及30年的各类国债。
其次，计算所选债券的到期收益率。
第三，将计算得到的各债券的到期收益率标注图中，横轴代表债券的期限，纵轴代表债券的到期收益率。
第四，将各点连接起来就开成了收益率曲线。
各线代表不同时点的利率预期状态对债券收益率的影响，但总体趋势相似，并且随着时间上移。
没有评论:
发表评论